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来源：尺度财经
文 | 杨万里
创新药龙头恒瑞医药，总市值重返4200亿元，发生了啥？
7月28日早间，恒瑞医药宣布与GSK（中文名称：葛兰素史克）达成创新药海外授权协议，潜在总金额约120亿美元（折合人民币约861.3亿元）。
受上述消息影响，7月28日，恒瑞医药股价高开高走，最终以涨停收盘。7月29日，恒瑞医药股价继续上涨2.85%，截至收盘，股价为63.8元，总市值为4235亿元。
860 亿大单，是恒瑞医药近期在业务拓展上的重要突破，也让外界关注其在国际化进程中面临的挑战。
多年前，创始人孙飘扬带领恒瑞医药探索业务国际化。但从数据看，国际化业务存在“短板”：过去8年，恒瑞医药的国外年营收均低于8亿元，占营收比重均低于5%。另外，部分同行可比公司2024年的国外营收超过50亿元，高于恒瑞医药。
随着本次与GSK达成授权合作，恒瑞医药创新药“出海”按下加速键。
二十年前探索“出海”，
过去8年国外营收占比不足5%
恒瑞医药是一家创新型制药企业，经营业务涵盖肿瘤、神经科学、造影剂、代谢和心血管等产品。
在公司官网上，恒瑞医药提到坚持科技创新和国际化双轮驱动战略。该公司列出了发展目标：力争通过5-10年的时间打造成为具有国际影响力的跨国制药企业。
孙飘扬曾接受采访表示，中国药企必须深度接轨世界，踢好创新的“世界杯”。他还认为，恒瑞追求的是面向世界的创新。
跨国药企，顾名思义除了在本国发展外，业务还要涉足全球多国。而早在二十年前，孙飘扬带领恒瑞医药全面开启国际化之路。
2005年，孙飘扬拿出290万美元在美国设立办公室。之后，恒瑞医药上马符合欧美标准的生产线，学习国外的注册制度，积极与国外高校院所合作，购买巨额的制药企业保险保护患者利益，引入国外商业公司销售产品等，通过一系列措施积极探索。
2011年，恒瑞医药的高端制剂产品--伊立替康获准在美国市场上市，成为中国首个获批在美国上市的注射剂产品。
布局国际市场多年的恒瑞医药，取得阶段业绩，但仍有“短板”。
以过去8年为例，2017至2024年，恒瑞医药的国外营收分别约为6.37亿元、6.51亿元、6.32亿元、7.58亿元、6.17亿元、7.79亿元、6.17亿元、7.16亿元，占当期营收比重分别为4.6%、3.74%、2.71%、2.73%、2.38%、3.66% 、2.70%、2.56%。
从数据可见，过去8年，恒瑞医药的国外营收金额均低于8亿元，且占当期营收比重均低于5%。
再看同行可比公司情况，百济神州2024年实现国际化收入约为171亿，新晋创新药“黑马”百利天恒，2024年实现国际化收入金额约为53.32亿。
与国内知名创新药企相比，恒瑞医药的国际市场收入有较大提升空间。
实际上，创新药企“出海”既面临机遇也存挑战，机遇是全球医药市场增长潜力大，国内鼓励药企开展国际化战略，且国内有工程师红利，而挑战是面临海外药企巨头以及国内同行的市场竞争压力，且面临海外严监管。
鉴于恒瑞医药持续发力国际化业务，多家券商分析师看好该公司后市发展潜力。
以近期披露的研报为例，7月28日，国泰海通券商分析师上调恒瑞医药的盈利预测，预计该公司2025年营业收入357.71亿元，预计归属净利润为92.77亿元。7月28日，光大证券券商分析师上调恒瑞医药归属净利润至83.3亿元。
签下860亿大单，
恒瑞第二增长引擎将启动？
恒瑞医药是二级市场公认的白马股，不过它曾历经业绩低谷。
2021年，恒瑞医药的营收、归属净利润分别同比下降6.59%、28.41%。2022年，恒瑞医药的营收、归属净利润分别同比下降17.87%、13.77%。业绩下降的原因与加快研发投入、毛利率下降等因素有关。
2023年，恒瑞医药的营收、归属净利润分别同比增长7.26%、10.14%。虽然业绩增速转正，但彼时营收净利规模并未恢复至2020年时期的业绩水平。
直到2024年，恒瑞医药才走出低谷。去年，恒瑞医药实现营收279.8亿元，同比增长22.3%；实现归属净利润63.37亿元，同比增长47.28%。
在业绩回暖以及国内药企加码国际化背景下，创新药出海被恒瑞医药视为业绩增长的第二引擎。
近年来，恒瑞医药加码国际化业务，具体举措包括引进高端人才以及押注创新药等。
高端人才方面，2023年1月份，恒瑞医药引进商业化经验丰富的江宁军（目前任职执行副总裁、董事）。自江宁军加入后，恒瑞医药已与跨国药企达成多项交易。
2025年4月，恒瑞医药公告称聘请冯佶为总经理（总裁）及任命为首席运营官。从工作履历看，冯佶拥有在阿斯利康的全球业务管理经验和国际化资源与能力。
产品方面，截至2024年末，恒瑞医药已在中国获批上市17款新分子实体药物（1类创新药）、4款其他创新药（2类新药）。创新药取得进展又离不开研发支持，恒瑞医药披露称，该公司累计研发投入达460亿元。
创新药出海成效如何？
今年7月4日，恒瑞医药工作人员介绍称，自2018年以来，该公司与全球合作伙伴进行了14笔对外授权交易，潜在总交易额约为140亿美元，另获得若干合作伙伴的股权。
若加上近日披露的交易，恒瑞医药对外授权潜在总交易金额新上一个台阶。
7月28日公告显示，恒瑞医药与GSK达成协议，将HRS-9821项目的中国以外的全球其他国家市场独家权利和至多11个项目的全球独家许可的独家选择权有偿许可给GSK。
根据协议内容，GSK将向恒瑞支付5亿美元的首付款；如果所有项目均获得行使选择权且所有里程碑均已实现，恒瑞将有资格获得未来基于成功开发、注册和销售里程碑付款的潜在总金额约120亿美元；恒瑞将有权向GSK收取相应的分梯度的销售提成。
恒瑞医药表示，该协议的签署有助于拓宽HRS-9821 和多个在肿瘤、呼吸、自免和炎症等治疗领域创新产品的海外市场，将进一步提升公司创新品牌和海外业绩。
但也要注意到，协议中所约定的未来基于成功开发的里程碑等付款需要满足一定的条件，最终选择权行使费和里程碑付款金额尚存在不确定性。
这意味着，恒瑞医药有机会拿下百亿美元级别的大单，前提是在满足相关条件后，并不代表现在就能获得上述全部收益。
拿下潜在大单的恒瑞医药，能否顺利转化成业绩支撑其快速发展，有待财报验证。
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